从黄金到比特币：新兴市场央行对冲工具的“C位”是谁

矿机被斤卖了，区块链媒体死了，项目归零的浪潮席卷而来……看来区块链冬天来了，圈子里的人聚在一起取暖，捧着“最后一场比赛”。比特币的消亡再一次叫嚣，但本文却持截然相反的观点，认为比特币可能是对冲新兴市场国家外汇储备风险的工具。作者 Zia Afzal 从外汇储备风险对冲的角度总结了比特币作为外汇储备风险对冲工具的优势，将外币与黄金相结合。以下为译文全文。

本文来自：Medium，作者：Zia Afzal，编译：袁慧腾

一、为什么需要外汇储备？

众所周知，中央银行是全球各国唯一的法币发行者，通过设定与各国货币储备相关的利率来制定政策。它的日常职能是管理大量资产储备组合，中央银行日复一日地买卖外汇、证券、特别提款和黄金。央行交易员遵循投资政策，努力实现特定的资产配置目标。

一个国家的货币实力在很大程度上反映了其经济基础和信用水平，而中央银行的关键作用是保护其货币的稳定。由于大多数新兴市场国家是大宗商品出口国，而美元享有全球储备货币的地位，因此其中不少以美元（或其他 G7 货币）支付，其央行将持有美元作为其外汇储备（外汇储备）。

外汇储备又称外汇储备，是指各国中央银行等政府机构因国际支付需要而集中持有的外汇资产。按重要性排序，外汇储备交易的目标一般是保证流动性，保证安全，提高收益。

由于大多数新兴市场经济体都弱于大宗商品出口国，因此新兴市场国家的外汇储备也是衡量该国信誉和确保该国能够偿还其外汇负债的重要因素。同时，可以保持各方对其货币和汇率政策的信心。此外，大多数新兴市场国家也是国际债务市场的借款人，主要以 G7（G7） 成员国的货币计价。因此，新兴市场国家能否安然面对利率上升将是一个问题。影响债务飙升的风险，外汇储备很重要。

1997年亚洲金融风暴爆发的本质是当时新兴市场国家的经济比较脆弱，经常出现“多花少赚”的现象。也就是说，外债远超外汇储备。 1990年代货币危机后，新兴市场国家制定政策，要求其外汇储备必须多于交易用途，这也成为了对冲保护的一种手段。一。当国际收支出现逆差时，利用外汇储备可以促进国际收支平衡，保障对外收支。

因此，持有更多外汇储备对于新兴市场国家保护其货币汇率非常重要。对增强对本国货币的信心，防止投机性攻击和货币危机有一定的作用。

另外，法币本身没有内在价值，它作为信用得到各国法律的支持，其中包括货币发行人的经济地位，比如新兴市场央行购买美元作为其外汇储备，那个国家的人会潜移默化地相信美国的经济体系是健全的。

一般来说，国家持有外汇储备首先是为了平衡国际收支，保持汇率稳定，特别是对于本币不是国际货币的新兴市场国家，外汇储备的规模代表其应对外部风险冲击、维护自身经济金融稳定的实力。例如，1997年亚洲金融危机时期，充足的外汇储备对人民币汇率的稳定起到了至关重要的作用。

由于其首要功能是应对危机的应急需要，这就决定了外汇储备必须有足够的流动性和高度的安全性，这样央行才能应对国际收支危机和货币随时可能发生的危机。

二、央行为什么要储备黄金？

新兴市场中央银行对冲外汇储备风险的最常用方法是购买储备货币债券。对冲外汇风险，同时还以支付利息的形式提供额外的收入来源。然而，新兴市场国家争相购买此类债券，对其债券购买的利率构成下行压力。

此外，自2008年金融危机以来，美国实施量化宽松（QE），全球资本流动也因此，大量国际资本流入新兴市场。当美国宣布减少或退出量化宽松政策时，也对新兴市场国家产生了负面影响。美国国债收益率大幅上涨，大量逐利资金从新兴市场回流美国，进一步引发了新兴市场国家资金快速外流、流动性收紧等一系列风险当地货币贬值和资产价格下跌。

自 2011 年以来，主要新兴市场国家的经济都经历了快速的经济增长。国内生产总值增速放缓，但居民消费价格指数（CPI）居高不下。高通胀不仅导致该国货币实际汇率高估，而且国内民众竞相增持美元以避免通胀，进一步加剧资本外逃，导致货币贬值。

作为一种独立资源，黄金不限于任何国家或贸易市场，也不涉及公司或政府。它是唯一不需要通过国家信用或公司承诺来实现的资产。与其他市场资源一样，黄金的价格是由供求关系决定的。黄金为中央银行提供了一种新的货币政策操作工具。也就是说，央行可以通过在黄金市场买卖黄金来调整国际储备的构成和数量，从而控制货币供应量。

对于新兴市场央行而言，黄金是一种通胀对冲工具和避险工具。因此，在G7实施量化宽松政策期间，新兴市场国家普遍使用黄金对冲金融市场风险。黄金作为一种避险投资，流动性高，收益多样化，其功能有点类似于囤积，是央行货币政策的首选避险工具。

对于新兴经济体而言，黄金市场的发展可以在很大程度上分散金融和政治风险，同时增加投资渠道。除了黄金，传统金融市场几乎没有可供选择的选择。 2016 年，全球 GDP 的 15% 是负收益债券；截至 2017 年，这一数字超过 10 万亿美元。因此，债券发行人在调整利率政策时，购买债券不会提高收益率，反而会增加市场波动的风险。此外，许多经济体通常会在通货膨胀时期囤积黄金，这种行为往往会造成黄金短缺，从而导致价格上涨。

与货币兑换、远期和期货等传统对冲工具相比，成本较低是黄金的另一个优势。当发达经济体和新兴经济体之间的利差扩大时，这种成本优势尤其明显。例如，将 2003 年至 2017 年间新兴市场投资组合的平均隐含成本与黄金价格表现进行比较，约为 4.1 %，而同期黄金的年均表现为 11.2 %。因此，即使利差缩小，投资黄金仍然具有成本效益。

在欧美国家持续量化宽松政策下，信用货币的致命缺陷越来越严重，动荡的国际政治经济形势将黄金一次次从边缘推到了风口浪尖。在设计出更权威、更稳定的国际货币替代信用货币之前，黄金的避险需求是各国央行投资组合中不可替代的一部分。通过储备黄金，对冲金融风险和主权风险，进一步保护本币价值。

三、黄金储备不是“高枕无忧”3.基于共识的1值

早在公元前3000年，黄金在古埃及就被人类首次认识，并被认为是具有保值增值功能的物品，具有货币和商品的属性。它通过需要几个世纪才能实现的全球共识来实现价值期望。在这个共识建立之前，黄金本身没有价值，只是一种闪亮的稀有金属。

价值共识建立后，全球不同社会阶层纷纷涌向黄金。它与社会演进和社会经济有着密切的关系，已成为货币的载体，财富和地位的象征。

与自然界其他资源相比，具有良好的可塑性和可分割性。当黄金被切割成更小的碎片时，它的单位价值不会改变，这与钻石等其他稀有物品不同。同时，黄金性能稳定，不会降解，易于识别，不易伪造。价值共识就是基于这种稀缺性和可取性。

即使发现了金矿，开采也是一项昂贵的工作。但就开发成本而言，目前全球主要金矿的综合成本约为1200美元/盎司。

基于其独特的特性、获取难度和吸引力，黄金因此成为一种有价值的资产，具有共识商定的价格作为价值储存手段。 1970年代以前，黄金价格基本由各国政府或央行决定，国际黄金市场黄金价格相对稳定； 1970年代初期比特币出金好处吗，黄金价格不再与美元直接挂钩，黄金价格逐渐市场化。

3.2 如何获得金币？

一个国家拥有丰富的黄金储备是天赐之物。否则，央行储备黄金的唯一途径就是参与国际黄金市场，向拥有黄金资源的经济体购买。目前，全球大部分黄金储备由 G7 央行和国库持有。

新兴市场中央银行试图建立黄金头寸的最大问题是没有选择正确的时间买卖黄金，但建立足够大的黄金头寸以抵消外汇储备的风险可能需要数十年的时间。同时，购买国在参与黄金交易时，必须保证持有足够的外汇储备。

3.3 黄金很难获得和储存。

黄金本身不需要支付相关利息。除了挖矿成本，其综合成本还与存储有关。为了降低存储成本，避免运输黄金带来的安全风险，许多国家在必要时选择外国金融机构储备黄金。例如，许多国家将黄金存放在被誉为全球最大黄金存放地的纽约美国储备银行（FRBNY），约占全球黄金储备的1/4。

然后问题就出现了。这种储备方式要求黄金持有国承担托管人潜在的国家风险。在经济高度紧张的时期，当国家最需要国际储备时，外国黄金托管人可能无法甚至不愿意按照承诺将黄金交付给原国家。

总的来说，黄金在生产成本较高、储量稀缺的情况下，真正实现了“稀有即贵”。与一些产品因劳动生产率大幅提高而贬值不同，黄金开采技术自古以来几乎没有取得任何技术突破。因此，其生产成本和市场价格相对稳定，不会随时间大幅波动。这意味着，当本币通胀严重时，虽然法币贬值，但黄金价格会上涨，即黄金可以抵消通胀的损失，保证投资者的资产不会受到通胀的过度侵蚀。

但由于全球大部分黄金都被G7控制，这些国家对金价的走向也有一定的话语权。即使新兴市场试图利用黄金分散法币带来的风险，也只能止住热度，也只能消除G7央行政策的一小部分风险。

四、比特币：从鲜为人知到数字黄金

比特币是有史以来第一个，也是最纯粹的数字货币形式。目前，比特币的年供应量不到总量的 4%，而且随着时间的推移，这个供应量正在逐渐减少，其供应量上限为 2100 万。

在加密技术的加持下，整个比特币系统经过精心设计，与黄金有很多共同点。作为互联网发展的产物，它没有集中的管理机构，也不需要政府信用背书的支持。基于此，比特币可以规避G7央行政策带来的潜在风险。

比特币本质上是一个相互验证的公共记账系统，挖矿就是争夺记账权。从工作内容来看，所谓“挖矿”，就是对过去一段时间内发生的、未被网络识别的交易信息进行收集、核对、确认，最后打包加密成一个不可篡改的交易记录信息块，从而成为该位。在币网确认为已完成并永久保存的交易记录。

比特币挖矿需要一定的能量，其挖矿速度也遵循金矿的数学曲线，资产也可用于交易结算。然而，与黄金不同的是，比特币的供应量有限且已知，可以根据共识价格在世界任何地方开采。

在数字时代，比特币或数字黄金被许多人视为黄金标准并非偶然。

4.1比特币和黄金一样，通过共识实现价值计量

与黄金一样，比特币基于共识建立其价值属性。当数字货币与实体经济挂钩时，基于用户共识，可以将数字货币兑换为法币比特币出金好处吗，购买虚拟和真实的商品和服务，也可以将数字货币兑换为法币。在日益数字化的全球经济中，用户逐渐对这种无需许可、抗审查的数字货币产生信任。不仅是比特币，十多年来，围绕这种独特的去中心化理念已经建立了普遍共识。

比特币与黄金相似，但略有不同。比特币的总量是固定的，可以做成更小的单位而不损失单位价值；区块链等底层技术的支持，使得比特币相对稳定，难以伪造。但与黄金相比，它的真伪鉴别、分割、携带和储存都更加方便。

目前，最受关注的比特币是它的“交易”、“投资”、“存储”等属性。在白皮书中，中本聪试图通过点对点技术创建一种新的电子现金支付系统，使得在线支付可以由一方直接发起，直接支付给另一方，无需任何金融机构参与。作为一种支付工具，它也赋予了比特币更多的内在价值。

目前，全球黄金市场的总市值约为 7.5 万亿美元，远高于比特币目前的 130 亿美元。同时，随着金价上涨，矿工涌入市场，市场黄金供应增加，给金价带来下行压力。

如果把比特币当成一种货币，由于供给稀缺（由挖矿算法原理决定），供给速度不断放缓，比特币的市值会越来越高。因此，在黄金供应量不断增加的同时，比特币的供应量却在逐年减少。理论上，由于其价格机制不存在结构性下行压力，比特币能够更好地对冲金融市场的负面影响。

五、央行如何利用比特币对冲风险？

国际货币基金组织 (IMF) 的数据显示，2016 年全球债务达到创纪录的 164 万亿美元，是全球 GDP 的两倍多。过去十年，全球私人和公共债务飙升。高债务使政府的金融体系更容易受到市场情绪突然变化的影响，并限制了其在经济衰退时提供金融和其他支持性政策的能力。

虽然大部分金融市场形势与央行政策息息相关，但从历史上看，黄金、白银、土地等硬资产在对冲市场金融风险方面发挥了重要作用。这是因为这些资产的供应以及价值衡量不受央行政策的影响。如果央行政策失去动力，央行以外的价值储备将成为货币贬值的避风港，这通常是央行政策失衡等因素造成的。虽然这些避风港可以作为价值储存手段，但它们的流动性不如现金，也无法促进全球贸易。

从生成到流通，比特的供给和价值计量独立于央行。因此，在金融危机中，比特币将成为对冲金融市场风险的重要手段。更重要的是，比特币作为一种支付系统，独立于与金融市场挂钩的传统支付系统。它既可以作为价值储存手段，也可以作为传统支付渠道的补充。

作为 2008 年金融次贷危机后出现的对冲工具，发达和新兴市场央行将部分外汇储备分配给比特币是有意义的。比特币作为一种新的数字资产类别，不仅表现出硬资产的特性，还可以促进全球贸易。

5.1 新兴市场央行和比特币似乎更兼容

巴巴多斯中央银行最近发布了一份工作研究报告，重点关注固定汇率经济体的国际储备投资组合持有比特币的成本和潜在收益作为依赖 G7 的较小新兴市场经济体的代表，巴巴多斯提出本身就是一个以当地旅游为重点的案例研究。

研究人员使用两种实证分析工具进行了模拟，旨在探索对外汇储备稳定性的影响以及持有比特币作为外汇储备组合的回报。

第一组模拟使用反事实指标来模拟各种 G7 货币以及比特币的历史表现。

图1.用0.01%英镑预测外汇储备及变异系数

其调查结果显示，如果巴巴多斯央行在 2009 年至 2015 年期间持有少量比特币，该银行不仅会从比特币价格的持续上涨以及外汇储备的波动中获得“丰厚回报””不如其他主要货币造成的差异”。

图2.用0.01%比特币预测外汇储备和外汇余额变化系数

第二组模拟使用蒙特卡罗模拟来研究随机产生的冲击对巴巴多斯国际投资组合的影响，实验时间段为 2015-2025 年。 “从蒙特卡洛模拟中获得了类似的结果，”报告指出。

诚然，数据模拟已经在比特币价格图表上使用了一段时间，这些图表不太可能被重复使用，但会选择更加现实 央行持有一定数量的比特币来对冲系统性风险的可行想法已被证明上班。

六、新兴市场政府如何看待比特币？

2018 年对于比特币来说是关键的一年。随着全球金融监管机构建立监管框架，数千亿美元的资本金涌入。

熊市掌权，但它们似乎是投资者的天堂。这是一个具有前瞻性的政府的大好时机。从政策角度定位您的经济既可以对冲全球金融冲击的风险，又可以从比特币带来的潜在经济利益和国际影响力中受益。

之前，我们已经描述了政府和中央银行如何利用比特币来实现这些目标。不考虑成本等因素，全球任何人都可以参与挖矿，成本远低于黄金开采。这意味着无论其领土内是否有黄金资源，在比特币的博弈中，世界各国都在同一个起跑线上。

政府和中央银行可以通过两种方式储备比特币，作为其多元化投资组合的一部分。

6.1 对有执照的矿工征税

目前，政府积累比特币最经济的方式是制定政策、经济激励和监管框架，吸引全球矿工。经济激励措施包括对持牌矿工的电力补贴。

众所周知，黄金矿工在开采之前需要从相关机构获得采矿许可证，比特币矿工也是如此。获得相关许可证后，矿工可以在遵循监管框架的前提下，使用国家资源（如电力）进行挖矿。政府机构可以对比特币矿工征税以赚取比特币。

6.2政府持有比特币矿场

新兴市场政府可以通过多种方式入股大型矿场，这些矿场可以为央行提供最直接的比特币矿场的代币储备来源，而无需从公开市场获得。政府不仅能够以“成本”获得比特币，而且还能够立即实现投资回报。此外，政府投资比特币矿场还有许多结构性经济效益。

6.2.1无需大量外汇储备支出

与黄金不同，那些没有足够幸运拥有巨额外汇储备的政府可以以市场价格以低储备比特币进行交易，而无需投入大量资金。政府在国际黄金市场购买黄金之前，需要大量的外汇储备；而且收购比特币不需要大量的外汇储备存款。

6.2.2 对冲出口下滑

出口的快速下降可能会耗尽一个国家的外汇储备，以商品为基础的出口国尤其受到价格下跌或出口量减少的影响。几十年来，新兴市场国家一直受到市场投机者和国际公司的攻击，他们可以控制一个市场的主要出口商品在国际市场上的价格，新兴市场国家一直处于被动地位。

开采比特币的政府可以获得稳定的资产投入，不仅可以对冲外汇储备萎缩的风险，还可以提供一种替代支付方式来简化国际贸易。事实上，新兴市场国家在比特币的帮助下，可以有效摆脱国外政治经济因素，在传统支付渠道在政治危机期间被切断的情况下，提供另一种支付渠道。

6.2.3 对冲本币贬值

为了解决国内预算赤字问题，大多数新兴市场国家开始从国际市场购买债务。几乎无一例外，这些债务以 G7 货币（通常是美元或欧元）计价，尤其是由国际货币基金组织 (IMF) 或世界银行管理的贷款。

如果新兴市场国家外汇储备萎缩，经济活动将陷入低迷。该国中央银行别无选择，只能印制更多本国货币来偿还债务，这将对国内经济造成毁灭性影响，使货币贬值并缩减该国 GDP 的价值。

通过利用矿场稳定供应的比特币来对冲外汇储备的突然下降，政府可以通过出售比特币来保护自己的货币，达到按时偿还贷款的目的。

6.2.4 消除对国际黄金市场的依赖

通过比特币的开采，新兴市场国家的政府可以将比特币作为一种不与法定货币挂钩的数字黄金，不再依赖发达经济体控制的黄金市场的需求。通过矿场稳定产出比特币，新兴市场国家可以在不受外部市场力量过度干扰的情况下设计多元化的投资组合。

6.2.5 抵消国外央行利率政策的影响

国际货币基金组织（IMF）副主任董和曾提到“美元化”一词，指的是发展中国家外币替代本国货币的过程。当新兴市场国家陷入债务危机，或者商品出口使其外汇储备超出有效对冲能力时，就会发生这种情况。当这种情况发生时，央行政策与国内实体经济脱节，更容易受到国外央行政策和利率的影响。

比特币的持续供应可以对冲国内央行对任何贸易伙伴外汇储备的依赖，帮助该国偿还债务，最终解决以外国央行货币计价的债务依赖外国央行利息的问题费率。

6.2.6 提供能源基础设施建设补贴

采矿需要大量电力资源来驱动和冷却采矿机器。有了比特币矿场的存在，新兴市场经济体可以指导自己的能源基础设施建设，而无需去国际债券市场融资。通过建设发电站，国家将部分电力分配给采矿业。反过来，开采的比特币可以用来支付其他发电厂和传输基础设施的费用。

6.2.7 开发剩余电力资源

由于地理条件等因素，剩余电力资源无法输送到国家电网。例如，如果该国在偏远地区拥有丰富的水电潜力，或者如果发现大量不适合运输的褐煤。在这种情况下，发电厂和比特币矿场的建设采用“以水为生”等就近原则，借助丰富的电力资源进行挖矿。

七、结论

总体而言，新兴经济体更容易受到系统性金融风险的影响，这些风险通常源自发达经济体。这些国家变得更加过度杠杆化，并采取各种金融措施将债务货币化。对于新兴经济体而言，寻求更加多元化的投资组合并规避 G7 央行政策带来的风险至关重要。

传统上，黄金等硬资产为新兴市场提供了对冲金融风险的工具。在货币普遍贬值和主权债务上升的时代，比特币提供了另一种价值存储和支付系统。无论是自挖还是对矿工征税，政府都可以通过各种方式储备比特币，营造良性的网络效应。

另一方面，在新兴市场使用独立和安全的比特币作为外汇储备的对冲工具，可以增强国民经济在全球金融市场以下的风险和恶意操纵，减少对外援的依赖，减少风险敞口外国政府货币政策。

Although Bitcoin has been around for more than ten years, it still has many problems such as violent price fluctuations. Gold actually has functional uses, but Bitcoin's sole purpose is as a currency and store of value, which is rarely used in actual commercial transactions. The house on the quicksand is difficult to be stable for a long time, and Bitcoin still has a long road to be used as a hedging tool.

(I am Yuan Huiteng, the author of Odaily Planet Daily. I am exploring the real blockchain. For reports, please add WeChat 13031156958. Please note your name, company, and position.)